📐 mNAV 三种口径对比
实时计算
官方口径 · strategy.com
1.023x
EV / BTC Reserve
(MCap + Debt + Pref − Cash) / BTC_NAV
Fish 口径 · 含现金资产
1.021x
溢价发行 🟢 ATM 增吸 BTC
(MCap + Debt + Pref) / (BTC_NAV + Cash)
Basic · 共股东裸视角
0.676x
不含负债 / 优先股
MCap / BTC_NAV
Market Cap $35.88B (384,597,000 摊薄股 × $93.28)
BTC NAV $53.11B (843,775 BTC)
可转债 $6.75B · 优先股面值 $15.43B · 现金 $3.75B
🌀 反身性尾部 · STRC 影子杠杆瀑布
钻透
Saylor 自白（Turn 118）："broker-dealers 放 70-80% advance ratio…vol 跳到 20% 就砍到 20%…二三阶反身性信用收缩，砸进 70s"。
这是"确定回 par"计划下他不可控、不可测的真尾部——"我们甚至认不全放贷方是谁"。
STRC 设计成类货基 → 券商放 70-80% 质押率信用线 → 滚成 3-4x 杠杆
↓
低波动自我强化（杠杆买盘压低 vol → 坐实高质押率）· Minsky 平静孕育脆弱
↓
5/28 跌出 $99-100 带 → vol 冲向 20%
↓
放贷方风控重定价：AR 从 80% 砍到 20% / 抽线（发行人没造、看不见的追缴）
↓
4x@80% 持有人须补 4 倍抵押 或 砍 75% 仓位 → 强制卖
↓
卖→价跌→vol 升→再砍 AR→再卖 · 闭环自喂 → 超调进 70s
↓
一阶无杠杆投资者恐慌叠加（三阶）
杠杆数学
5x → 补4倍
80% AR = 5x notional/权益；砍到 20% 须卖 75%
机械卖盘估算
$1.5-2.3B
$10.5B×20-30% 融资×75% 解杠杆 → 碾压 $975M 回购
P(9/8 前再瀑布)
30-40%
条件于 BTC 走弱 / Fed 限制性 / 信用 risk-off
🔭 领先信号：STRC 已实现波动率回穿 ~10-15%（AR 砍线阈值，最核心 tell）· 丢 $97-98 平台放量 · 回购烧钱加速但价不稳 · 价差走阔。
🚨 确认：STRC 破 $90 + vol>20% = 瀑布活跃（=三联触发 STRC<$90 线的机制解释）。
💡 追本：类现金优点恰恰制造脆弱（招来类现金杠杆）。USD Reserve 不只是安全垫，它精确是 AR-砍反身性的解药——反身性自白 与 储备建仓是同一课两面。